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マーク・チャンドラー ブラウン・ブラザーズ・ハリマン　通貨戦略最高責任者

［東京　１０日］ - ドル円相場の方向性を決めるのはトランプ米政権の動向以上に、日米の景気サイクルや金融政策の乖（かい）離であり、２０１７年末には１１８円、米１０年債利回りの上昇ペース次第では１２０円超えもあり得ると、ブラウン・ブラザーズ・ハリマンの通貨戦略最高責任者、マーク・チャンドラー氏は語る。

トランプ政権の保護主義政策については、たとえ実行に移されたとしても、大がかりなものにはならず、為替相場への影響は中長期で見れば限定的だと分析。一方で、大規模な減税・インフラ投資が実現する可能性も低く、１３０円に向かうようなドル高加速も望み薄だと指摘する。

同氏の見解は以下の通り。

＜米１０年債利回りとドル円に７０％超の相関＞

日米欧の景気サイクルや金融政策のかい離（ダイバージェンス）が、ドル高に作用する――。私はかねてより、このダイバージェンス説を重視してきた。目下、市場関係者の一部からは、むしろ両者の収れん（コンバージェンス）が進んでおり、それがドル安に作用するのではないかとの見方が聞かれるが、私はそうは思わない。

コンバージェンス論者のよりどころは、ドイツ中銀総裁やオーストリア中銀総裁ら欧州中銀（ＥＣＢ）理事から緩和縮小への言及が相次いでいること、日銀の国債買い入れ減額観測が高まっていることなどだろう。加えて、２０１６年通年で見てドイツが前年比で、同年第１・第２四半期に日本が年率換算で、米国を上回る実質国内総生産（ＧＤＰ）成長率を示したことも、そうした解釈を後押ししているようだ。

しかし、現実問題として、実際に金融引き締め方向に踏み出しているのは米連邦準備理事会（ＦＲＢ）だけであり、消費者物価（除く食品とエネルギー）の前年比上昇率を見ても、米国の２．２％（最新データ２月分）に対し、ユーロ圏は０．７％（同３月分）、日本は０．１％（同２月分）にすぎない。

また、仮に今後、日欧のインフレ率が高まり、日米欧の金融政策が同じ方向を向くとしても、ダイバージェンスという言葉には、方向性が違うという意味に加えて、同じ方向を向いていてもスピードが違うという意味もある。後者の解釈に転じても、米国と日欧の金融引き締め方向のスピード格差は明白だろう。

ドル円相場について言えば、年内には１１８円、そこを抜ければ１２０円、１２１円も視野に入ると予想している。鍵を握るのは、米１０年債利回りだ。

過去６０日余りの米１０年債利回りとドル円の変化率を見ると、７０―８０％の相関が確認できる。確かに本来注目すべきは日米金利差だが、イールドカーブ・コントロール（長短金利操作）を導入した日銀が長期金利を安定的に低く抑えていることを考えると、基本的には米１０年債利回りの行方に注目していれば十分だろう。

私の見立てでは、３月に政策金利を引き上げたＦＲＢは年内にあと２回、６月と１２月に利上げを実施する可能性が高い。米１０年債利回りは３月の利上げ後も、民間部門の米債需要を背景に低下し、最近は２．３―２．４％台を中心に推移しているが、２０１７年中に２．７５％、２０１８年中に３％超を目指すとみている。

むろん、中東や北朝鮮を巡る地政学リスクの高まりやトランプ政権の経済政策に対する不透明感を受け、短期的に下方向に圧力がかかる可能性はある。また、２００４年の「グリーンスパン・コナンドラム（謎）」の再来、すなわちＦＲＢが利上げを継続しても長期金利が上昇しない展開にも注意が必要だ。

ただ、米経済の堅調さを考えると、米１０年債利回りが下落し続けるような状況は想定し難い。年初の１１８円水準から１１０円付近（日本時間４月１０日午後２時現在は１１１円半ば）にまで下がったドル円相場について、今後、上下どちらの方向に賭けるかと言えば、米長期金利の見通しに従えば、やはり上昇（ドル高・円安）なのではないか。
(リンク先に続きあり)

（聞き手：麻生祐司）

2017年 4月 10日 6:36 PM JST